美国经济不会重蹈日本覆辙

和其它所有从由信贷催生的巨大资产价格泡沫破裂而导致的衰退中复苏的经济体一样，美国从2008-09年的衰退及金融危机中复苏得非常乏力和脆弱。在美国国家经济研究局(NBER)宣告衰退结束整整两年后，美国国内生产总值(GDP)仍低于危机前的峰值水平（即2007年底的水平）；美联储(Fed)仍在奉行极其非传统的货币政策；10年期美国国债收益率仍在2%的超低位附近徘徊。很多投资者怀疑，美国正重蹈上世纪90年代“日本的覆辙”，人们经常会说，日本经济“失去的不止10年，而是20年。”但我并不这么认为。

重要的是，要搞清楚“变成日本”意味着什么。美国与日本的相似之处在于，两个经济体都曾遭遇巨大的资产价格和信贷泡沫，这些泡沫的破裂导致私营部门负债累累。另一个相似之处在于，一旦由信贷拉动的资产价格泡沫破裂，由此引发的债务去杠杆化让货币政策变得不那么有效，并会在很长一段时期内抑制经济增长。还有一个相似之处在于，在这种情况下，随着税收的减少或停滞，以及政府支出和转移支付的增加，政府赤字扩大，政府债务开始增加。

但在1990年日本资产价格泡沫破裂之后，将日本与别国区别开来的不是目前它和美国的这些相似之处，而是由于一系列政策失误，使得日本经济陷入通缩，并一直持续至今。1994年第二季度，日本GDP平减指数达到峰值，此后已累计下滑17%（同期，美国该指数上升42%）——该指数是最常用的价格水平衡量标准。目前，日本名义GDP处于自1991年第一季度以来的最低水平，部分原因就在于如此根深蒂固的通缩，以及风险偏好的相应减弱。

日本犯下了三个关键政策错误，导致该国陷入通缩且至今无法自拔。首先，日本花了相当长的时间才认识到并着手处理银行体系的资产受损问题。日本选择了表现克制，而不是采取行动加以解决：在资产价格泡沫开始破裂后，日本用了9年时间才出台了类似美国不良资产救助计划(TARP)的措施。通过实体经济和信心两方面的效应，这一政策给银行、企业和家庭的资产负债表造成了沉重的债务负担，多年来一直压抑了日本经济增长，并削弱了宏观政策的效力。

其次，日本央行从未“不惜一切代价”实施结束通缩所必需的货币政策：直到2001年3月,日本央行(Bank of Japan)才开始实施定量宽松政策——当时资产价格通缩已持续11年，价格通缩也已持续了数年——接着仅将其资产负债表扩大了约37%。自2008年9月以来，美联储已将资产负债表扩大了216%：不管以何种原因批评美联储，都不可能指责它在采取措施将通缩威胁消灭于萌芽状态方面行动缓慢或缩头缩尾。

第三，日本财政政策过早地走上了财政整固的道路：当时，根据某些指标，日本经济已进入通缩，但日本政府还没有开始对银行进行资本重组，央行也还没有将利率降至零——更遑论开始实行定量宽松政策。如果美国也过早地收紧财政政策，这将是个错误。美国经济仍面临着私营部门去杠杆化等严重阻力。很多投资者担心，这正是美国即将出现的情形，他们这样担心合情合理。但美国经济要陷入通缩，所需财政紧缩的规模和密集程度要远远超过目前讨论的水平，而这一前景本身就可能导致宏观政策走向发生变化。

通胀和通缩最终都属于政策选择。总的来说，美国决策者已从日本的政策失误中吸取到了教训，到目前为止，这些教训也应用得相当成功。由于自大萧条(Great Depression)以来最糟糕的金融危机和衰退的阴影仍未消散，美国面临着明显的政策挑战。但我认为，美国经济不会重蹈日本的通缩覆辙。

作者：野村证券全球首席经济学家保罗•谢尔德