股权投资决策需关注的十个要素

近年来，国资委把切实提高国有资本运行和资源配置效率、强化风险防范摆在更加突出的位置，指导中央企业不断加强股权投资管理，推动实现国有资产保值增值。其中，完善决策机制、提高决策质量已成为股权投资全流程管控体系中的关键一环，是决定能否实现投资目标的前提条件。近期，我们结合《中央企业投资监督管理办法》等法规文件，总结了股权投资决策时需重点关注的十个要素，以期为提高决策质量提供借鉴和思考。

战略方向

《中央企业投资监督管理办法》规定，中央企业投资应当服务国家发展战略，体现出资人投资意愿，符合企业发展规划，坚持聚焦主业，大力培育和发展战略性新兴产业，严格控制非主业投资。投资决策时，建议密切结合企业战略和发展规划，并按照国资委核定的主业、非主业投资比例及新兴产业投资方向，审慎评价投资项目是否契合企业战略、发展方向，尤其对于非主业投资项目，更要从严把握。

功能定位

根据《国务院关于推进国有资本投资、运营公司改革试点的实施意见》等文件，产业集团以对核心业务控股为主，建立战略管控和运营管控相结合的模式，重点关注所承担国家战略使命和保障任务的落实状况；国有资本投资公司侧重于完善和优化产业链、推动产业整合、培育新业态、优化国有资本布局，通过投资融资、产业培育、资本整合，以市场化方式提升国家支柱性产业竞争力、培育布局新兴产业；国有资本运营公司以提升国有资本运营效率、提高国有资本回报为目标，以财务性持股为主，盘活国有资产存量，引导和带动社会资本共同发展，实现国有资本合理流动和保值增值。投资决策时，建议充分把握所投项目的性质、目的及影响，关注所投项目是否契合企业功能定位，防止出现投资分散、偏离功能定位的情况。

控制方式

基于战略意图、投资实力、管控能力以及被投方意愿态度等多种主客观因素，投资项目可能选择不同的控制方式，并进而影响投资项目价值实现路径。一是控股投资，企业取得所投企业控制权，纳入合并报表统一管理，主导所投企业重大决策，决定关键人员任命、企业战略规划、生产经营及财务政策等事项，并对企业重大事项承担主要责任。二是具有重要影响的参股， 企业有能力参与并影响所投企业的重大事项决策，往往体现在可以选派董事、监事等股东代表行使股权权利。三是具有一般影响的参股，企业无权参与所投企业重大事项的决策，一般属于财务性投资，通过阶段性持股获得分红或估值收益，并在规定期限内实现退出。投资决策时，建议充分考虑不同控制方式的差异，评价控制方式是否恰当，能否实现既定的战略、投资、财务等多重投资目标。

治理管控

根据《中央企业违规经营投资责任追究实施办法（试行）》等制度，投资合同、协议及标的企业公司章程等法律文件中不得有损国有权益，防止项目标的企业失管失控。投资决策时，建议充分研读法律意见书、投资合同、协议和公司章程等，分析判断项目条款设计和约定是否合理合法合规；在此基础上，根据对所投项目的不同控制方式，充分关注投资合同、协议等对所投企业治理管控的约定，审阅所投公司的章程修订、法人治理结构及党组织的设置、董事及高管人员选派、注册资本增减变动、重大投融资决策、财务与会计政策、合并分立解散清算等重大事项，确保治理管控与投资意图相契合，与相应控制方式相匹配，确保国有权益不受影响和损失。

风险收益

《中央企业投资监督管理办法》规定，投资决策应秉持谨慎性原则，扎实开展并购前可研论证和尽职调查，充分获取被并购方的财务和非财务、内部和外部信息，严防投资失败风险，提高投资回报水平。投资决策时，建议充分研读议案材料和可行性研究报告等企业内部资料，并进一步收集国家政策、监管规定、分析报告、行业专家观点意见等，分析评价所投项目收益与风险是否匹配、收益指标是否可行、风险是否可预期可控制可承受，必要时可按规定聘请专家进行咨询。

风险方面，一是全面了解所投企业的外部环境，分析所投地区的政治法律、经济发展、社会人文、科学技术等情况；二是全面分析标的企业所处行业的生命周期，并根据所处不同阶段，分析识别进入这个行业可能面临的风险；三是审慎分析标的企业的公司治理、财务状况、未来盈利能力、管理团队及核心人员、研发投入与核心技术、主要产品的产供销等方面的可持续性和竞争力情况；四是高度关注海外投资，认真研究地缘政治、汇率风险、贸易摩擦等海外风险对所投企业生产经营、财务融资等的或有影响。

收益方面，一是充分关注所投项目盈利预测的方法、关键假设、核心参数的选取，并与监管要求、行业惯例、可比项目经验等对比，判断相关要素选取是否合理；二是严谨考虑预测数据与依据的客观性可靠性，与市场、行业统计数据及历史经验数据比较，分析判断数据来源和相关依据是否可靠；三是全面研判结果是否合理，仔细分析是否高估收入利润、低估成本费用等情况，并结合项目面临的内外部风险，研判结果预测是否过于乐观。

交易价格

作为股权投资的成本，交易价格是否公允影响企业的资产结构和财务状况，是决定股权投资项目能否实现盈利的重要前提条件。《关于加强中央企业商誉管理的通知》规定，对高溢价项目要实施从严审查，防止溢价过高虚增商誉规模。投资决策时，建议一是充分关注交易价格的确定方式，涉及非货币资产对外投资、收购非国有单位资产以及作价入资等股权投资，要规范实施资产评估和财务审计，并以评估结果为基础协商确定交易价格；二是充分研读企业资产评估报告及评估说明，分析有关参数选择是否合理，如收入增长率的预测、折现率的选择等，评估方法选择是否恰当，评估依据是否充分；三是认真研究近期同行业、同类型可比交易案例，对比分析估值结果是否公允，防止溢价过高；四是审慎分析对赌条款的不确定性，结合业绩承诺的合理性可行性，补偿方式的恰当性，充分分析承诺方无法按时实现业绩承诺及补偿安排对项目估值的影响。

资金安排

《中央企业投资监督管理办法》规定，中央企业年度投资计划要与年度财务预算相衔接，投资规模与合理的资产负债水平相适应。《中央企业投资监督管理办法实施细则》明确，自有资金占总投资的比重应处于合理范围内，一般为30%以上。投资决策时，建议充分结合年度投资计划、企业主要财务指标等。一是分析判断所投项目资金来源是否合理，充分考虑自有资金实力，避免超出企业的承受能力；二是统筹考虑融资成本、还款周期、利息抵税收益等多方面因素，评价融资方案是否可行。

支付方式

支付对价的方式通常包括现金及非现金资产，如为上市公司，还可以通过发行股份或采用“现金+股份”的方式取得所投企业股权。投资决策时，建议充分关注企业内部主管部门、第三方中介机构等出具的专业性意见，一是统筹结合公司长远规划、当前发展等因素，充分研究评价支付方式对公司未来股权结构和资金安排的影响，合理判断支付方式选择的合理性。如选择发行股份支付对价，可降低企业资金压力，避免定期还本付息压力，但也将稀释大股东的控股权，并摊薄每股收益；如选择现金支付，要考虑企业的资金实力和融资安排，避免对现有核心业务的现金流产生不利影响；二是充分研究评价支付方式对税收筹划的影响，根据税法规定，以非货币性资产对外投资确认的非货币性资产转让所得，可在不超过5年期限内，分期均匀缴纳企业所得税；三是充分研究评价支付方式对交易效率的影响，由于股份支付受到证券法等相关法律的影响制约，交易流程较多、周期较长，现金支付往往在效率上更有优势。

合法合规

《中央企业违规经营投资责任追究实施办法（试行）》规定，股权投资应按照规定履行决策和审批程序。投资决策时，建议一是充分关注股权投资程序的合规性，重点关注投资项目的尽职调查、财务审计、资产评估、风险评估、合规审查、产权交易、信息披露、前置审核审批等事项是否完备、是否符合相关规定；二是高度关注对于列入国资委投资项目负面清单，特别是监管类的投资项目，要关注项目是否已经出资人审核把关程序。

投后管理

《中央企业投资监督管理办法》规定，中央企业应当建立投资全过程风险管理体系，强化投资前期风险评估和风控方案制定，做好项目实施过程中的风险监控、预警和处置，防范投资后项目运营、整合风险，做好项目退出的时点与方式安排。投资决策时，建议全面关注投资方案中关于所投企业投后管理的有关条款，分析评价风险管控的有关措施，能否有效预防风险、发现风险、转移风险、处置风险，确保所投资本安全。

综上，本文主要是结合国资监管法律规定，站在投资决策者角度，探究在股权投资决策过程中需要重点关注的十个要素，以期为提高决策质量提供借鉴和思考。作为一项复杂的系统性工程，投资决策是决定企业能否生存并持续、健康、稳定发展的关键。特别是在复杂多变的宏观环境下，影响股权投资决策的因素还有很多，决策者要根据具体情况具体分析，才有可能做出科学决策。

来源：国曦英泰资产评估