借壳上市操作指南（上）

 前言 

借壳上市作为并购重组的一种常见方式，近年来受到了资本市场的广泛关注。对于那些无法满足首次公开发行(IPO)条件的企业来说，借壳上市提供了一条"特殊通道"，使其能够间接登陆资本市场。

然而，借壳上市过程中也存在诸多操作难点和挑战，需要企业高度重视并妥善应对。接下来我们将为大家解析借壳上市的操作要点，为相关企业及市场人士提供参考。

 01 借壳上市具体是什么？

1.1 借壳上市的定义

所谓借壳上市，是指以获得上市平台为目的的收购与重组。具体而言，就是指非上市公司通过收购或其他合法方式获得已上市公司的实际控制权，取得控制权后将原上市公司的主营业务进行必要处置或剥离，再将自身业务装入，从而间接实现上市。借壳上市的核心特征是上市公司的控制权和核心资产业务均发生了改变。

1.2 借壳上市的特点

（1）目的在于获取上市资格，对原上市公司主营业务并不太关注;

（2）动力源于原上市公司股东，旨在出让公司控制权；

（3）存在借壳方与原股东利益冲突，借壳方有高估注入资产价值的动机；

（4）借壳上市实际上是一种关联交易。

1.3 借壳上市的方式

主要包括协议收购、二级市场举牌、收购上市公司母公司，以及行政划拨等。

1.4 借壳上市的优劣势

（1）优势

规范性要求相对于IPO较低；操作便利性较强。

（2）劣势

重组后原股东权益被摊薄且无对价，需要让渡原有权益。

 02 监管取向与应对思考 

2.1 借壳上市的界定问题

现行规则并未单独明确借壳上市的界定标准，主要依据重大资产重组的规定进行监管。但由于借壳上市存在一定主观意图，较难精准定义。

2.2 控制权变更的认定

重组办法将达成资产注入视为借壳行为，无论控制权变更发生在何时，这在立法技术上存在一定缺陷。或可借鉴香港24个月的做法，对控制权变更时间设置合理限制。

2.3 借壳上市监管的处理原则

现行监管态度是借壳上市等同于IPO标准，旨在避免借壳成为登陆资本市场的"捷径"。但事实上，借壳更接近注册制的本质，未来发行制度或将向借壳靠拢。当前监管应尊重市场规律，采取适度疏导而非完全禁止的做法。

 03 借壳上市操作要点 

3.1 借壳资产的盈利能力

（1）借壳资产必须具备一定盈利能力，原因如下；

①支撑交易的估值，撬动大市值上市公司控制权；

②维持并提升上市后的每股收益水平，获取股东认可。

（2）原则上，利润超亿元的企业更易操作借壳上市。

3.2 壳公司选择标准

（1）市值：市值越小，借壳方股权占比越高;

（2）股本：股本越小，每股收益越高，资本运作空间越大;

（3）壳是否干净：无债务风险且资产业务可顺利剥离为最佳;

（4）是否存在迁址牵制;

（5）原股东交易诉求。

3.3 镜壳操作

（1）目的：实现上市公司无资产、负债、经营、人员的"玻璃化"状态；

（2）资产剥离需同步实现资产注入；

（3）剥离过程利益相关方综合平衡至关重要。

3.4 负债剥离

（1）实质重于形式，取得大部分债权人同意即可;

（2）金融债务可在基准日后统一偿还;

（3）经营性债务不能剥离，需实时偿付;

（4）第三方承诺可弥补未表态债权人部分。

3.5 资产剥离

（1）需获得相关第三方(如股东、质押权人等)同意;

（2）税收筹划可减轻或递延纳税义务负担。

3.6 人员剥离

（1）解除母公司员工劳动关系即可;

（2）需获工会同意并妥善安置分流员工。

3.7 或有负债防范

（1）防范未表态债权人的诉讼风险；

（2）防范职工安置引发的纠纷；

（3）防范潜在诉讼和未知担保风险。

 04 案例分析 

4.1 *ST上普(600689)借壳龙蟒佰利案例

（1）重组概况

2016年8月，龙蟒佰利联合体以发行股份及支付现金67.3亿元的方式购买高地纳米92%股权，并募集配套资金19.6亿元。标的资产为高地纳米92%股权，构成借壳上市。

（2）操作要点

①借壳资产龙蟒佰利利润规模大，有力支撑高溢价收购上市公司控制权;

②壳公司市值较小、股本较少，满足规模条件;

③全面剥离上市公司原有资产、人员和部分债务，形成净壳状态。

（3）监管关注

因涉嫌存在财务造假等违规行为，本次重组遭遇多轮核查和三度被中止审查。最终仅募集配套资金中止，其余重组方案获通过。

作者：龙老师             

来源：IPO财务