李有星：如何彰显证券违法行为立体化追责效果

当前，证监会不断释放强监管信号，对投资者反映的一些案件处罚结果过轻等问题作出了积极回应。但仍有部分投资者对证券违法犯罪行为的打击效果还有质疑，认为处罚只是“罚酒三杯”。应该讲，对于证券违法行为的追责效果，要从行政处罚、刑事制裁、民事赔偿等多维度加以认识与评判。

新《证券法》、《刑法修正案（十一）》以及《关于依法从严打击证券违法活动的意见》等法律政策发布实施，大幅提高了证券欺诈发行、信息披露违法等行为的成本，证券违法犯罪的立体追责体系已经是不折不扣的“严刑峻法”，足以让被追责者“倾家荡产”“牢底坐穿”。以紫晶存储欺诈发行案处理为例，证监会对公司及相关责任人员共处8000余万元罚款，对两名实控人分别采取终身市场禁入、10年市场禁入制裁。通过先行赔付方式赔偿1.69万余名投资者10.86亿元，四家中介机构另行交纳行政和解金约1.89亿元。涉嫌刑事犯罪的公司实际控制人已被检察院批捕待审，紫晶存储也被上海证券交易所强制退市。

实践中，证券违法犯罪的追责效果可能受到一些因素制约。首先，由于法律的适用需遵循不溯及既往的原则，若违法行为发生在新《证券法》实施前，那么信息披露违法的最高处罚仅60万元，而非新《证券法》规定的最高1000万元。

其次，财务造假的部分评判标准尚存模糊。无中生有的虚构型财务假造评判没有争议，但实际发生的交易型、利益输送型财务数据，滥用会计政策调节利润等行为判定财务造假存在争议，目前，大部分IPO撤回属于后者。

第三，客观上存在的制度漏洞导致违法认定难，例如对于限售股转融通、融券恶意做空、跨市场交易操纵、量化高频交易、离婚等“技术性”减持、绕道减持等制度约束不够、处理结果不理想。而层出不穷的新型证券违法行为，增加了发现和认定违法的难度。由于接触型内幕交易、交易型财务造假难以取证，以“事实推定+合理解释”模式确定违法事实，导致办案时间长。《证券法》确定的赔偿制度因缺乏司法解释而操作困难。比如连带责任的比例幅度，内幕交易的赔偿计算，操纵证券市场的损失计算等均缺乏具体规则。在对违法犯罪行为的“首恶”追责时，缺乏退市赔偿致使上市公司和股民遭受“二次伤害”。证券违法犯罪的“过罚相当”的标准尚不统一。如康美药业案，判令年薪8万元的独立董事承担2.48亿的连带赔偿款，赔偿额占比10%；而乐视网案中，判决独立董事薪酬6倍占赔偿额的0.05%，差距巨大。此外，因追责理念和证明标准不同，刑事的“无罪推定”原则和严格的证据证明要求，使得一些构成行政违法的行为不一定构成刑事犯罪，行政处罚多而刑罚少，部分投资者对此尚不能理解，还需要处理好先行后刑、行刑并行、行刑交叉、行刑衔接等问题。

针对上述制约追责效果的因素，中国证监会会同司法部门给出了解决方案。首先，明确严监管理念。投资者是市场之本，上市公司是市场之基，要从法律、制度、监管执法和司法各层面进一步加强对投资者的保护。对各种违法违规行为露头就打，对重点领域的重大违法行为，特别是一些触碰底线的造假欺诈、操纵市场、内幕交易等违法行为重点严打。正如证监会对思尔芯公司的行政处罚所彰显的，企业IPO上市绝不能以“圈钱”为目的，更不允许造假、欺诈上市，坚持申报就要担责，倒逼中介机构勤勉尽责。其次，要堵塞投资者关心的圈钱性IPO、转融通融券、恶意做空、“技术性”离婚、融券卖出、转融通等绕道违规减持、扰乱市场秩序量化交易、跨市场操纵等制度漏洞，并完善相关责任制度。第三，利用智能化监控体系等新技术手段监控聚焦欺诈发行、财务造假、违规占用担保、违规减持、擅自改变募集资金用途、操纵市场、内幕交易等影响市场正常秩序的违法行为，提升举报奖励金额，坚持露头就打。第四，完善有关证券赔偿的司法解释，使欺诈发行、虚假陈述、内幕交易、操纵市场等集体诉讼便利化、可操作。如康美药业案，证监会依据2005年《证券法》罚款60万元，但后续有5万多中小投资者通过集体诉讼获赔24.59亿元。最后，还应完善行政处罚、刑事追责的衔接协同。充分利用公安、检察驻会办公、沟通便利的机制优势，加强与相关部委的协作配合，对构成犯罪的证券违法行为依法移送处理。

只要坚持不枉不纵的法治原则，不断完善证券违法立体追责相关制度，借助科技穿透监管，加大执法力度，合理运用行政处罚、市场禁入、失信惩戒、重大违法强制退市等行政措施，用好集体诉讼、支持诉讼和刑事手段，对违法者形成叠加打击效应，证券违法犯罪行为的立体追责效果可期，证券违法低成本时代终将成为历史。

作者：李有星               

来源：上海法制报