拟上市公司如何估值（附详细方法）

开门见山，首先我们要搞清估值的六大体系：

1、市盈率法(P/E)——高净利低营收，细分市场隐形冠军

概念：

市盈率所反映的是公司按有关折现率计算的盈利能力的现值，它的数学表达是P/E。

评估步骤：

选取“可比公司”。可比公司应该与标的公司应该越相近或相似越好，无论多么精益求精基本上都不过分。在实践中，一般应选取在行业、主营业务或主导产品、资本结构、企业规模、市场环境以及风险度等方面相同或相近的公司。

确定比较基准，即比什么。通常是样本公司的基本财务指标。常用的有每股收益(市盈率倍数法)、每股净资产(净资产倍数法)、每股销售收入(每股销售收入倍数法，或称市收率倍数法)等。

根据可比公司样本得出的基数。

公式：企业价值=(P/E)目标企业的可保持收益。

企业的可保持收益是指目标公司并购(交易)以后继续经营所取得的净收益，它一般是以目标公司留存的资产为基础来计算取得的。每股税后利润的计算通常有两种方法：

特点：

首先，它将股价与当期收益联系起来，是一种比较直观、易懂的统计量;其次，对于大多数股票而言，计算简单易行，数据查找方便，同时便于股票之间的互相比较；最后，它能反映股份公司的许多特点，如风险和增长潜力等。

2、市销率法(P/S)——投资初期，周期长，潜力巨大

概念：

市销率(Price-to-sales,PS),市销率越低，说明该公司股票目前的投资价值越大。

公式：

特点：

它不会出现负值，对于亏损企业和资不抵债的企业，也可以计算出一个有意义的价值乘数；

它比较稳定、可靠，不容易被操纵；

收入乘数对价格政策和企业战略变化敏感，可以反映这种变化的后果；

不能反映成本的变化，而成本是影响企业现金流量和价值的重要因素之一；

只能用于同行业对比，不同行业的市销率对比没有意义；

目前上市公司关联销售较多，该指标也不能剔除关联销售的影响。

3、修正市盈率法(PEG)——新兴市场，填补空白，跑马圈地

概念：

在同行业中根据净资产、偿债能力、盈利能力、成长能力等影响市盈率的指标，采用德尔菲法选取若干家上市公司作为参照公司，根据上市参照公司净资产、盈利能力、非流通股比例等因素计算出上市公司的合理市盈率。同时，考虑宏观经济、行业景气度，修正计算出拟上市公司的市盈率，为拟上市公司进行公司估值。

公式：

特点：

修正市盈率的优势在于，尽量避免太多的人为因素对于拟上市公司估值的影响。寻找到足够多的上市参照公司，将每家上市参照公司的流通股、非流通股的市价、市盈率计算出来，并得出上市参照公司合理的市盈率。然后利用德尔菲法将每家上市参照公司分以不同的权重，从而体现出拟上市在整个上市参照公司中竞争位置。考虑投资周期的三年至五年内，宏观因素对于拟上市估值的影响，向下或者向上调整对于拟上市公司的市盈率估值。

4、市场撇脂——终端客户，大数据，跨界平台，互联网企业?

第一，看用户流量

烧钱是为了赚钱。互联网公司初期没有利润，只能看未来利润的源头，即用户流量(UV)，特别是活跃用户数(ActiveUers)的变化。奇虎360为什么估值高，高就高在他的用户数量太庞大了!用户数量才是互联网公司的真实资产。总之，互联网公司的用户流相当于传统行业的现金流；传统行业看净利润的增长率，互联网公司看用户数量的增长率；传统行业看PE、PB，互联网公司看市值和用户流量之比(P/U)。这个估值模型分析腾讯、奇虎、YY，是目前市场通行的方法。请加股权内参微信号：eguquan 有钱人的大本营

第二，看货币化能力

免费的才是最贵的，有了用户流才有现金流，有了U才能分析ARPU(每用户平均收入)。能让用户甘心情愿从口袋掏钱，互联网最赚钱的业务就是3G：Game、Gamble、Girl。因此，把用户转到这些能赚钱且有黏性的业务才是出路，腾讯的Game、500彩票的Gamble、YY的Girl，看好的逻辑就在于此。腾讯帝国的崛起，就是通过免费的QQ、微信吸引到海量用户，再通过网游、增值服务、渠道分成、广告把用户流源源不断的转化为现金流。反面的例子就是新浪，新浪微博也拥有海量用户数，但始终没有办法把用户流量货币化，在微博最火的时候投资新浪，注定了腰斩的悲剧。

第三，看用户体验

互联网行业用户就是上帝，能吸引用户、留住用户，唯一能靠的就是伟大的产品。腾讯、奇虎、淘宝的兴起，不是依赖政府保护和推广，而是依赖产品极致的用户体验，方能杀出一条血路。同理，央企也搞过人民搜索，结果一塌糊涂，互联网行业千万不要投国企或者有官方背景的企业，互联网是屌丝的天下，官僚永远搞不好互联网，因为根本没有为屌丝服务的互联网基因。

第四，看企业家精神

互联网行业没有任何门槛，VC的钱比好主意多，几个大学生在地下室就能创业，只要注意好就不愁融到资，因此互联网的竞争极为残酷，全行业野蛮成长，能侥幸胜出，全靠领导人和团队的狼性。不玩命，就灭亡。

第五，看行业龙头

“老二非死不可”，任何互联网的细分市场，要投就投No.1，老二便宜的话可以投，老三老四基本不投。

5、重置成本法——行业门槛高，品牌、渠道及客户价值

概念：

重置成本法，就是在现实条件下重新购置或建造一个全新状态的评估对象，所需的全部成本减去评估对象的实体性陈旧贬值、功能性陈旧贬值和经济性陈旧贬值后的差额，以其作为评估对象现实价值的一种评估方法。

评估步骤：

1.被评估资产一经确定即应根据该资产实体特征等基本情况，用现时(评估基准日)市价估算其重置全价。

2.确定被评估资产的已使用年限、尚可使用年限及总使用年限。

3.应用年限折旧法或其他方法估算资产的有形损耗和功能性损耗。

4.估算确认被评估资产的净价。

公式：

设备实体性贬值与重置成本之比称为实体性贬值率，功能性贬值、经济性贬值与重置成本之比称为功能性贬值率与经济性贬值率。实体性贬值率、功能性贬值率与经济性贬值率之和称为总贬值率或综合贬值率。因此有评估中，通常将(1-综合贬值率)称为成新率。

特点：

重置成本法是国际上公认的资产评估三大基本方法之一，具有一定的科学性和可行性，特别是对于不存在无形陈旧贬值或贬值不大的资产，只需要确定重置成本和实体损耗贬值，而确定两个评估参数的资料，依据又比较具体和容易搜集到，因此该方法在资产评估中具有重要意义。它特别适宜在评估单项资产和没有收益，市场上又难找到交易参照物的评估对象。

6、市净率法(P/B)——重资产，规模效应，区域龙头?

概念：

市净率指的是每股股价与每股净资产的比率。市净率可用于投资分析，一般来说市净率较低的股票，投资价值较高，相反，则投资价值较低；但在判断投资价值时还要考虑当时的市场环境以及公司经营情况、盈利能力等因素。

公式：

特点：

相比市盈率，市净率更依赖于公司所属行业的性质，市净率特别在评估

例子：乐视这样的轻资产公司，怎么估值？

对于轻资产行业，如何评估？

在衡量A股的绝大部分股票估值时，市盈率的作用都不大，或者说不能拿市盈率作为唯一的参考指标，对于市盈率的适用性见下图：

以上可见，在周期性行业和新兴行业中，不能仅凭市盈率高低衡量估值。而在我国A股，恶性竞争引发的行业涨落，和百废待兴滋生的新兴产业，比起发达国家，数量尤其地多。这就让很多新股民产生印象，市盈率么么哒，估值然并卵。

揶揄过后，骑行客还得认真跟大家说，估值是投资胜出的不二法门。A股大部分股民不屌估值，是因为把PE“教条化”地当做估值，最后舍弃PE，舍弃估值，一头扎进投机赌博的海洋中，遍体鳞伤后挥泪告别股市。

为避免股市中发生更多的伤心故事，今天我就来为估值拼上第三块图谱 - 衡量中小创众多轻资产公司的核心指标 - PS市销率。

市销率最早常见于VC的投资当中，因为被投企业普遍不赚钱，所以没有PE，但还是要估值，于是用市销率（PS）= 估值 / 销售额（或营业收入）

六年前，骑行客还在该行业时，非上市公司的市销率就已泡沫化至4倍。如何理解这个4倍的意义？为什么说有泡沫？

先看市销率和市盈率的关系：

市盈率（PE）= 估值 / 盈利（净利润）= 估值 / 销售额（营业收入）* 销售额（营业收入）/ 盈利（净利润） = 市销率（PS）/ 净利润率

或市销率（PS）= 市盈率（PE）* 净利润率

市盈率代表盈利增长的预期，盈利的增长要么由销售额增长，要么由利润率提高驱动。

对于一家公司来说，增长预期越强，市销率越高，净利润率预期越高，市销率也越高。加上“预期”二字，是因为大部分用市销率估值的企业，没有盈利，也就没有净利润率。

现在可以回来看4倍的市销率意味着什么。

如果净利润率的预期是10%，那么4倍的市销率意味着40倍市盈率。

对于非上市公司，VC阶段的投资很少会给出高于15倍的市盈率。这从上市公司并购非上市公司的估值当中就可以看到。

换言之，在15倍以下市盈率估值时，4倍市销率相当于对其净利润率的估值超过26.7%！

净利润率能超过26.7%的行业有哪些？大家可以自己找找。

再看上市公司，【$京东(JD)$ 】 如今的市值是350亿美元，截止今年上半年LTM营收为220亿，市销率 = 350 / 220 = 1.6

沃尔玛的净利润率大约是3.5%，按此计算京东目前的虚拟市盈率 = 1.6 / 3.5% = 45倍

唯品会/聚美优品的净利润率更高，分别达到4%和6%，其品类服装/化妆品所在百货商店的净利润率也高于大卖场。

有兴趣的朋友可再去看看国美/苏宁/circuit city/best buy鼎盛时期的净利润率。

45倍的虚拟市盈率算不算高？按京东上半年营收35%的增长速度，仁者见仁，智者见智。

回过头说【特斯拉】，330亿美元市值，37亿销售额，约9倍市销率！宝马的净利润率约为6.5%。如此特斯拉的虚拟市盈率约等于 9 / 6.5% = 140

或者看保时捷的净利润率约12%，则虚拟市盈率为9 / 12% = 75

特斯拉上半年的销售增速不到30%，我认为是明显高估的。

掌握了基本方法，最后看【乐视】。乐视的估值非常难做，因为其包含的业务种类众多，盈利的不盈利的，控股的非控股的，这可能也是其股价能被爆炒的基础，反正大家都算不清。

先看盈利的：

以上五张图，依次要说明的是，

1）乐视的终端收入主要在子公司天津致新，

2）天津致新2014年亏损3.9亿，上市公司持天津致新58.55%的股权比例，

3）子公司2014年收入41亿，终端收入仅为27亿，考虑到电视和会员费捆绑卖，另14亿疑在分部口径中算作互联网业务与合并抵消。

如果剔除天津致新的亏损，乐视在2014年的盈利应为1.4+3.9 = 5.3亿。2013年的盈利约3亿元。这一增速作为互联网公司还是很不错的，按50倍市盈率估值是150亿，100倍则是300亿。

然后给天津致新估值，其2014年销售额为41亿，今年上半年27亿，去年同期16亿，则LTM销售额达到52亿，增速60%。

SONY的电视机业务在亏损十年后今年扭亏为盈，净利润率约为2.5%。假设乐视电视机业务净利润率能达到5%，则按100倍虚拟市盈率计市销率为5倍，按50倍计则为2.5倍，乘以52亿元人民币的销售额，估值为130-260亿。

乐视还有什么？体育、金融、影业、手机、汽车。除了体育目前上市公司还持有10%的股份以外，后四大想象力十足的噱头跟上市公司没有关系，跟他的实际控制人倒是有关系，换句话说跟我等散户没有“半毛钱关系”。不对，如果不明就里的韭菜足够多，那就扯上关系了，反正是概念，反正都叫乐视。

加总一下：

互联网+广告+影视剧发行等盈利业务：150-300亿

乐视电视的亏损业务：130-260亿

总和 300-600亿。

算得很累，那是乐视的贾总摊子铺太多，对于专注主业的轻资产公司，并非所有的估值都如此费劲。记住下面公式：

PS = 虚拟PE * 净利润率

用虚拟PE衡量上市公司未来的增速预期是否值这个价

那些不怎么赚钱，PE奇高，PB也奇高的轻资产公司估值就能迎刃而解。

来源：北交所IPO实务